Curva de rendimiento parpadea en verde

La curva de rendimiento a menudo se cita como uno de los mejores indicadores líderes del mercado y con razón. La curva de rendimiento ha sido uno de los indicadores económicos más confiables. Una curva de rendimiento invertida, que ocurre cuando los rendimientos de los bonos a largo plazo son más bajos que los rendimientos de los bonos a corto plazo, ha procedido en cada una de las últimas cinco recesiones.

En tiempos normales, la curva de rendimiento tiene una pendiente ascendente con rendimientos de los bonos a más largo plazo que exceden los rendimientos de los bonos a corto plazo. Cuanto mayor es la diferencia entre los rendimientos a largo plazo y a corto plazo, más "pronunciada" es la curva de rendimiento. Por el contrario, cuando el diferencial de rendimiento es estrecho, se dice que la curva de rendimiento es "plana". Al comenzar 2010, la curva de rendimiento se encuentra en un nivel récord y pronunciado, medida al comparar la diferencia entre los rendimientos del Tesoro a 2 y 10 años [Gráfico 1].

Dado que la curva de rendimiento es un indicador adelantado, su forma actual refleja las expectativas del mercado de bonos para el futuro. Una curva de rendimiento pronunciada refleja las expectativas de crecimiento económico futuro. Nótese que las dos últimas veces que la curva de rendimiento se ubicó en un nivel tan pronunciado, el PIB real superó el 4% [Gráfico 2]. Hasta ese momento, la curva de rendimiento fue muy pronunciada a lo largo de 2009 y el PIB del cuarto trimestre está en camino a expandirse un 4% o más.

Junto con las expectativas positivas de crecimiento económico, una fuerte curva de rendimiento también refleja una mayor inflación futura y el hecho de que se necesitan mayores rendimientos para atraer a un inversor a comprar bonos a más largo plazo. El mercado de bonos se siente cómodo con cierta inflación que es (en oposición a la deflación) deseable para la economía. El grado en que el mercado se siente cómodo con las expectativas de inflación influirá en la pendiente de la curva de rendimiento. Sin embargo, la curva de rendimiento está influenciada tanto por la Reserva Federal como por la inflación, por lo que, en sí misma, la curva de rendimiento no ha sido un buen predictor de la inflación futura. La pronunciada curva de rendimiento simplemente refleja una continuación de la inflación positiva que acompaña al crecimiento económico.

Todo se trata de la pendiente

La pendiente de la curva de rendimiento está influenciada principalmente por dos factores: la Reserva Federal (Fed) y la inflación. La Fed influye en los rendimientos a corto plazo utilizando la tasa de fondos de la Fed, mientras que las expectativas de inflación de los participantes en el mercado dictan los rendimientos a largo plazo de 10 y 30 años. El segmento intermedio de 5 a 10 años de la curva de rendimiento a menudo actúa como punto de apoyo.

La tasa ajustada por inflación, o real, de los fondos de la Reserva Federal combina la política monetaria de la Fed y el nivel de inflación. Cuanta más política de la Reserva Federal sea vista como estimulante para la economía por el mercado de bonos, más pronunciada será la curva, y viceversa. La tasa extremadamente baja de fondos de la Reserva Federal de 0% a 0.25% es intuitivamente estimulante, pero la tasa ajustada por inflación o real de la Reserva Federal (que resta el Índice de Precios al Consumidor (IPC) de la tasa de fondos de la Reserva Federal) es el mejor indicador de cómo / política restrictiva de la Fed es. La tasa real de fondos federales está altamente correlacionada con la forma de la curva de rendimiento. La tasa real de fondos de la Fed también apunta a la pendiente de la curva récord.

La emisión de la tesorería y los comentarios benignos de los funcionarios de la Fed también han influido en la curva de rendimiento recientemente. El Tesoro anunció recientemente su deseo de cambiar el vencimiento promedio de la deuda del Tesoro pendiente de un promedio de 48 meses, cerca de un mínimo histórico, a un promedio de 60 a 72 meses en los próximos años. Esto implica una mayor emisión de bonos del Tesoro más largos a 10 y 30 años en un momento en que los rendimientos son muy bajos y el Tesoro emitirá un monto récord de deuda. El diluvio de suministro pendiente en el extremo largo del mercado ha jugado un papel en una curva de rendimiento más pronunciada. A mediados de diciembre, las subastas de bonos a 10 y 30 años enfrentaron una demanda deficiente a pesar de que la curva de rendimiento alcanzó los niveles históricamente altos que solo se observaron en 1992 y 2003. En otras palabras, a pesar del rendimiento adicional en relación con los bonos a corto plazo, Ambas subastas sugirieron que una curva de rendimiento abrupta por sí sola podría no ser suficiente para ayudar a vender bonos a más largo plazo. Además, la emisión de T-Bill ha disminuido en términos relativos, ayudando a mantener todos los rendimientos a corto plazo muy bajos.

Los funcionarios de la Fed continuaron enviando mensajes de baja durante más tiempo y también mantuvieron bajos los rendimientos a corto plazo. La Fed mantuvo el uso del lenguaje de "período extendido" al concluir la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) del 16 de diciembre y en los compromisos de hablar en público, el presidente de la Fed Bernanke y otros miembros votantes del FOMC no mencionaron retirar el estímulo. La completa falta de acción hacia una estrategia de salida ha ayudado a mantener bajos los rendimientos a corto plazo y la curva de rendimiento muy pronunciada. En nuestra opinión, es probable que la Fed espere hasta el segundo semestre de 2010 para subir las tasas de interés, un poco más tarde que las expectativas del consenso. Cuando estas perspectivas para la Reserva Federal se combinan con las presiones de la oferta, la curva de rendimiento probablemente se mantenga relativamente pronunciada durante la mayor parte de 2010.

Implicaciones del inversor

Una curva de rendimiento pronunciada es un buen augurio para los activos de riesgo, como acciones y bonos de alto rendimiento. Además de los impactos beneficiosos para la economía, la fuerte curva de rendimiento generalmente resulta de los bajos rendimientos a corto plazo y alienta a los inversores a asumir riesgos. En el Gráfico 3, desplazamos la curva de rendimiento hacia adelante en dos años (dado que es un indicador adelantado) para mostrar la correlación con el repunte patrimonial de la década de 2000. Tenga en cuenta que esta correlación es más un fenómeno reciente y evidente solo en la última década. El conocido "carry trade" fue posible gracias a las pronunciadas curvas de rendimiento en todo el mundo y ayudó a impulsar este rally. ¿Continuará la tendencia en el futuro? Hasta el momento, el S & P 500 ha seguido la tendencia y está siguiendo la curva de rendimiento más alto, aunque de forma diferida.La evidencia anecdótica sugiere que el carry trade está presente nuevamente pero en una escala mucho menor. No se sabe si las acciones recuperan picos anteriores, pero la fuerte curva de rendimiento, incluso si es un poco más pronunciada debido a las necesidades de emisión del Tesoro, sugiere que el viento de cola está en la parte posterior de los activos de riesgo para comenzar el 2010.

En última instancia, la curva de rendimiento se aplanará, pero creemos que la Fed tomará medidas para hacerlo. Con la disminución de la oferta del T-Bill en relación con los bonos y notas a largo plazo, las expectativas de inflación controlada y los comentarios benignos de los funcionarios de la Fed, es probable que la curva de rendimiento necesite señales concretas de un alza de tasas de la Fed antes de una curva de rendimiento más plana. Tal medida plantearía un desafío para los activos de riesgo tales como acciones y bonos de alto rendimiento. Seguimos atentos a un potencial aumento de tarifas o incluso a un cambio significativo en el lenguaje de la Reserva Federal, pero creemos que una curva de rendimiento relativamente fuerte persistirá durante la mayor parte de 2010.

DIVULGACIONES IMPORTANTES

• Las opiniones expresadas en este material son solo para información general y no están destinadas a proporcionar consejos o recomendaciones específicas para ninguna persona. Para determinar qué inversión (s) pueden ser apropiadas para usted, consulte a su asesor financiero antes de invertir. Toda referencia de rendimiento es histórica y no garantiza los resultados futuros. Todos los índices no son administrados y no se pueden invertir directamente.
• Los bonos del Estado y las Letras del Tesoro están garantizados por el gobierno de EE. UU. En cuanto al pago puntual del principal y los intereses y, si se mantienen hasta el vencimiento, ofrecen una tasa de rendimiento fija y un valor de capital fijo. Sin embargo, el valor de los fondos compartidos no está garantizado y fluctuará.
• El valor de mercado de los bonos corporativos fluctuará, y si el bono se vende antes de su vencimiento, el rendimiento del inversor puede diferir del rendimiento anunciado.
• Los bonos están sujetos a riesgos de mercado y tasa de interés si se venden antes de su vencimiento. Los valores de los bonos disminuirán a medida que aumenten las tasas de interés y estarán sujetos a la disponibilidad y al cambio de precio.
• Los bonos de alto rendimiento / basura no son valores con grado de inversión, implican riesgos sustanciales y, en general, deberían formar parte de la cartera diversificada de inversores sofisticados.
• La inversión en mercados internacionales y emergentes implica riesgos especiales, como la fluctuación de las divisas y la inestabilidad política, y puede no ser adecuada para todos los inversores.
• La inversión en acciones implica riesgos, incluida la pérdida de capital.