El asunto griego

Las preocupaciones sobre el griego y, más recientemente, los bonos del gobierno portugués una vez más dominaron los titulares de los mercados de bonos y llevaron a un rendimiento inferior de los bonos de grado de inversión corporativa, de alto rendimiento y de mercados emergentes. En términos más generales, la preocupación por el aumento del déficit presupuestario entre los países periféricos de Grecia, Portugal, España, Irlanda e Italia condujo a una compra adicional de bonos del Tesoro y Bonos alemanes.

La preocupación por el aumento del déficit presupuestario en varios países periféricos de Europa se ha convertido en un foco cada vez más importante para los inversores y en una causa de intercambios de aversión al riesgo. Mientras que Grecia enfrenta el mayor déficit presupuestario de Europa, que representa el 13% de la producción económica griega medido por el Producto Interno Bruto (PIB), la preocupación se ha extendido recientemente a Portugal y España con bonos gubernamentales de Irlanda e Italia que también muestran debilidad en relación con Contrapartes alemanas y francesas. La aversión al riesgo ha tenido un efecto dominó que ha hecho que los bonos corporativos más sensibles económicamente, los Bonos de grado de inversión, alto rendimiento y mercados emergentes tengan un bajo rendimiento a pesar de seguir mejorando los fundamentos, medidos por el índice Barclays Corporate, Barclays High-Yield Index y Barclays Índice Global de Mercados Emergentes.

¿Qué tan grave podría ser la situación en Grecia?

Consideramos un incumplimiento griego como altamente improbable por dos razones. En primer lugar, hay pocos incentivos para que Grecia no pague sus obligaciones de deuda pública. Una decisión de no pagar resultaría en quiebra con el gobierno griego reestructurando su deuda.

Sin embargo, intentar obtener préstamos en el mercado de bonos luego de una reestructuración sería altamente punitivo, con los inversores de bonos probablemente demandando tasas de interés de dos dígitos, mucho más altas que el rendimiento actual del 6,7% de los bonos del gobierno griego a 10 años. En segundo lugar, aunque los rendimientos son más altos, el Ministerio de Finanzas griego ha podido vender bonos del gobierno y acceder a los mercados de capital para obtener fondos. A fines de enero, una subasta de notas a 5 años por un total de 8 mil millones de euros recibió pedidos por un total de 25 mil millones de euros debido a que los mayores rendimientos atrajeron a los inversores. La capacidad de acceder a los mercados de capital reduce en gran medida el riesgo que el gobierno griego incumpliría al no poder pagar a los tenedores de deuda existentes.

Los riesgos soberanos crean condiciones comerciales difíciles y es probable que permanezcan en los mercados de bonos por algún tiempo. Vemos tres posibles soluciones a la agitación de los bonos griegos:

1. Un rescate del Banco Central Europeo (BCE)
2. Un paquete de préstamos del Fondo Monetario Internacional (FMI)
3. Simplemente espere a que las medidas de reducción de déficit entren en vigencia

Cualquiera de las dos primeras soluciones probablemente resulte en un fuerte retroceso por parte de los segmentos de menor calificación en el mercado de bonos, ya que los inversores perciben menos riesgos.

La reacción sería rápida y difícil para los inversores posicionar carteras alrededor. En última instancia, creemos que el BCE se mantendría detrás de Grecia, sin embargo, apoyar a Grecia puede establecer un precedente peligroso, y por lo tanto vemos un rescate como una baja probabilidad. Un paquete de préstamos del FMI parece una solución un poco más plausible ya que compartiría la carga más ampliamente, pero las autoridades financieras griegas pueden no estar de acuerdo con los términos. Vemos la tercera opción como la más probable. Desafortunadamente, esta opción tomará tiempo y ahora que Grecia debe informar pasos concretos y progresar con mayor frecuencia al BCE, la volatilidad del mercado podría persistir. Somos respetuosos con las acciones recientes del mercado y los riesgos potenciales, pero, con el tiempo, creemos que los inversores se darán cuenta de que Grecia y Portugal no representan un mayor riesgo de contagio para los mercados de bonos no gubernamentales en todo el mundo.

Miedo al contagio

La acción del mercado ha sido impulsada por el miedo, ya que los gobiernos periféricos de Europa son, en su mayoría, pequeños contribuyentes al PIB de la eurozona y a los mercados de bonos (ver tabla a continuación). Tanto Grecia como Portugal son contribuyentes relativamente pequeños a la producción económica de la zona euro, medida por el PIB. Del mismo modo, sus respectivos mercados de bonos son componentes relativamente pequeños del Barclays Euro Government Bond Index. Aunque los bonos griegos representan aproximadamente el 5% del mercado de bonos del gobierno de la zona euro, ese porcentaje cae al 1,7% a nivel global después de incluir los mercados de bonos mucho más grandes del Reino Unido, Estados Unidos y Japón. Aunque Grecia es un participante pequeño en el mercado global de bonos, el bajo rendimiento de los segmentos con menor calificación del mercado de bonos sugiere que los inversores no solo han asumido más problemas en Grecia y Portugal, sino que sus desafíos se extenderán a economías más sólidas en todo el mundo.

Potencial de contagio

España representa aproximadamente el 9% de la deuda pública europea y es la próxima amenaza potencial para los mercados de bonos mundiales ya que su déficit, del 11% del PIB, es el tercero más grande de la zona euro. Sin embargo, la relación deuda / PIB de España, una medida crediticia clave que mide el nivel de deuda como una carga potencial para el producto económico, se encuentra entre los más bajos de los países de la zona euro con un 54% del PIB y una razón clave por la cual los bonos del gobierno español AAA de Moody's y AA + de S & P. Mientras mayor sea el monto de la deuda en relación con el tamaño de la economía (PBI), mayor será la carga de la deuda y mayor será el riesgo de
el servicio de esa deuda (ver Perspectivas del mercado de bonos - El déficit y las tasas de interés a partir del 2 de febrero). Estas calificaciones podrían reducirse en el futuro, pero una de las razones de las calificaciones más altas fue la capacidad de España para pasar de un déficit a un superávit en el pasado. De 1996 a 2006, España redujo constantemente su déficit y finalmente se trasladó a un superávit que ascendió al 2% del PIB.España tiene más credibilidad con los inversores que limitan el efecto del contagio de los problemas de Grecia.

Los bonos del gobierno italiano también han sido objeto de escrutinio, pero el déficit presupuestario, del 5,2% del PIB, es un poco más de la mitad del de los EE. UU. No descartamos los desafíos financieros que enfrentan los países de la zona euro
En general, sin embargo, los desafíos financieros que enfrentan Grecia y Portugal son significativamente mayores que los emisores de bonos más grandes como España e Italia. Los bonos estatales a 10 años de España e Italia no rendirían un 4,13% y un 4,08%, respectivamente, si el mercado percibiera riesgos de crédito significativos a largo plazo más graves que enfrentan esos países. Los desafíos que enfrentan los países de la zona euro son una razón principal por la cual no tenemos exposición a los fondos de bonos extranjeros en carteras modelo. Los bonos del gobierno europeo comprenden aproximadamente el 50% de los principales puntos de referencia a los que están vinculados los fondos de bonos extranjeros.

Implicaciones de inversión

Recomendamos evitar el mercado de bonos europeo. En cambio, seguimos recomendando la exposición internacional de bonos en bonos de mercados emergentes, que han exhibido fundamentos más sólidos que la debilidad reciente de Europa desarrollada a pesar de ello. Los cinco mayores emisores de países del índice Barclays Global Emerging Market Debt (EMD) han mostrado una disminución constante de la relación deuda / PIB [Gráfico 1]. Se espera que estos índices, hasta el final de 2008, aumenten (una combinación de crecimiento económico más débil y deuda emitida para financiar el estímulo interno) cuando finalicen los datos de 2009, pero se espera que el aumento sea pequeño y ascienda a solo unos pocos porcentajes. puntos. El menor aumento es un reflejo del rebote más fuerte en las economías de mercados emergentes.

DIVULGACIONES IMPORTANTES

• Las opiniones expresadas en este material son solo para información general y no están destinadas a proporcionar consejos o recomendaciones específicas para ninguna persona. Para determinar qué inversión (es) pueden ser apropiadas para usted, consulte a su asesor financiero antes de invertir. Toda referencia de rendimiento es histórica y no garantiza los resultados futuros. Todos los índices no son administrados y no se pueden invertir directamente.
• Los bonos del Estado y las Letras del Tesoro están garantizados por el gobierno de EE. UU. En cuanto al pago puntual del principal y los intereses y, si se mantienen hasta el vencimiento, ofrecen una tasa de rendimiento fija y un valor de capital fijo. Sin embargo, el valor de los fondos compartidos no está garantizado y fluctuará.
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• La inversión en mercados internacionales y emergentes implica riesgos especiales, como la fluctuación de las divisas y la inestabilidad política, y puede no ser adecuada para todos los inversores.
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• Los bonos municipales están sujetos a disponibilidad, precio y mercado, y el riesgo de tasa de interés se vende antes del vencimiento.
• Los valores de los bonos disminuirán a medida que aumente la tasa de interés. Los ingresos por intereses pueden estar sujetos al impuesto mínimo alternativo.
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